Notre lecture des mouvements observés jusqu'à présent doit commencer par les courbes des obligations d'État. Lundi dernier, après que l'Iran ait attaqué directement Israël pour la première fois dans le conflit qui dure depuis des décennies dans la région, les obligations d'État des marchés développés ont fait une brève percée en terrain de rallye avant de se replier rapidement vers la vente. Cette réaction a été quelque peu surprenante. Bien que nous n’attendions pas nécessairement un rallye prononcé, nous ne pensions pas que les taux finiraient la journée à la hausse après un événement géopolitique majeur comme celui-ci. La liquidation s'est poursuivie mardi avant de rattraper une partie des pertes subies mercredi dernier. Selon nous, même si les marchés ont pris note de ce qui s'est passé au Moyen-Orient, il est peu probable que les informations dont nous disposons à l'heure actuelle fassent de cet événement un moteur important de l'économie mondiale. La situation reste fluide et pourrait changer rapidement en cas de nouvelle escalade, mais pour l'instant, nos conclusions rejoignent celles du marché.

Les événements du Moyen-Orient n'ayant pas suffi à attirer l'attention sur les obligations d'État du G7, les marchés se sont rapidement recentrés sur l'inflation et les banques centrales. Tandis que les responsables de la Banque centrale européenne (BCE) semblent assez confiants dans les conditions requises pour une réduction en juin, le paysage de la Réserve fédérale (Fed) semble un peu plus flou après les résultats de l'IPC de la semaine dernière. De plus, avec la vente des bons du Trésor américain, certains acteurs du marché ont même commencé à évoquer la possibilité de nouvelles hausses.

Les marchés attendaient de savoir dans quelle mesure les perspectives de la Fed avaient changé à la suite d'une troisième surprise à la hausse de l'IPC tandis que, dans le même temps, les données relatives au marché du travail et aux ventes au détail publiées quelques jours plus tôt montraient peu de signes d'un ralentissement. Mardi dernier, Jerome Powell a reconnu que les conditions nécessaires pour que la Fed commence à réduire les taux d'intérêt n'étaient pas encore réunies, sans toutefois se montrer trop inquiet ni mentionner de hausses de taux d'intérêt. Il ne s'agit pas, selon nous, d'une coïncidence. Il a d'ailleurs été assez explicite en déclarant que si l'inflation mettait plus de temps que prévu à revenir à son niveau cible, les taux pourraient être maintenus à leur niveau actuel pendant plus longtemps. Pour nous, Powell pense que cela fait partie de la nature plus accidentée du "dernier kilomètre" et qu'il n'y a pas de raison de paniquer à ce stade ; les bons du Trésor américain ont réagi en se redressant mercredi dernier à la suite de ses commentaires.

Dans ce contexte, les produits de spreads ont connu quelques jours difficiles. En Europe et aux États-Unis, les indices de swaps de défaut de crédit (CDS) à haut rendement, utilisés comme indicateur du degré de risque, se sont élargis de près de 40 points de base, tandis que les spreads AT1 (Additional Tier 1) se sont élargis de près de 50 points de base. Les marchés s'étant calmés, ces mouvements se sont en partie inversés.

Le dernier pic des prix des obligations remonte toutefois à la fin du mois de mars. Bien que les bons du Trésor américain se soient vendus après la publication de l'IPC de février (le 10 mars), les spreads ont résisté, et ce n'est que la semaine dernière qu'ils ont commencé à s’élargir, même si comme indiqué précédemment nous constatons que les prix ont regagné en partie le terrain perdu.

Par ailleurs, les Collateralised Loan Obligations (CLO) continuent de faire preuve de résilience et les spreads dans ce secteur du marché n'ont pas évolué de manière significative, les spreads investment grade ne s'élargissant que légèrement dans certains sous-secteurs, mais rien d'extraordinaire.

Bien que nous soyons conscients que la géopolitique peut changer en un clin d'œil, il semble qu'avec les informations actuelles dont nous disposons, il s'agisse d'une vente justifiée mais relativement modérée des spreads. À court terme, les acteurs du marché suivront de près l'évolution de la situation. Après un mouvement de 50 points de base des bons du Trésor à 10 ans après la publication de l'IPC, nous pensons que Powell a dissipé une partie de l'incertitude avec ses commentaires de la semaine dernière. En toile de fond, les données macroéconomiques continuent de brosser un tableau fondamental raisonnable pour les spreads, la croissance en Europe et au Royaume-Uni reprend à partir de faibles niveaux, tandis que la croissance aux États-Unis décélère par rapport aux sommets du troisième trimestre 2023. Dans ce contexte, bien que nous considérions que les rendements des obligations d'État représentent un bon point d'entrée dans une perspective à moyen terme, le crédit devrait continuer à surperformer, comme c'est le cas depuis le début de l'année.