(AOF) - Le début de l’année est mouvementé pour le marché obligataire entre tensions géopolitiques et remontée des taux. Dans un environnement aussi volatil qu’incertain, Michael Israel, co-fondateur et gérant d’IVO Capital Partners, une société de gestion spécialisée dans les émergents, affiche sa confiance.

Quel est l'impact de la guerre sur votre fonds de référence IVO Fixed Income ?

L'impact de la guerre en Ukraine est resté limité sur notre fonds flagship. Avant l'invasion, les sociétés ukrainiennes représentaient environ 6% du portefeuille. En raison de la chute de leur valorisation, elles représentent 2,5% aujourd'hui. Nous n'avions pas d'exposition aux entreprises russes qui ont d'ailleurs baissé encore plus fortement. Heureusement, nous sommes bien davantage exposés à l'Amérique Latine, une région qui bénéficie de la crise actuelle car c'est un continent " matières premières ". Les entreprises de notre portefeuille, déjà en forte croissance avant la guerre, connaissent depuis quelques semaines des résultats spectaculaires grâce à la flambée des cours. Nous ciblons des sociétés générant d'importants " free cash flows " et qui se désendettent très vite. En 2021, le marché de la dette à haut rendement (High Yield) s'est développé aux Etats-Unis et en Europe avec de la compression de spreads alors que, dans les émergents, nous n'avons pas vu cette compression malgré des performances opérationnelles pourtant excellentes. Une dichotomie qui n'a pas empêché notre fonds flagship de dégager l'an dernier une performance de 9%.

Comment expliquer la méfiance des investisseurs vis-à-vis de la dette émergente ?

Par les éléphants dans la pièce ! Les investisseurs ont joué la prudence en raison de la perspective d'un resserrement monétaire rapide de la Fed et des craintes suscitées par la croissance de la Chine, un représentant majeur des émergents. Cette défiance a été pour nous l'opportunité d'acquérir des obligations d'entreprises de très bonne qualité à bon prix. Cette déconnexion entre données microéconomiques très positives et craintes macroéconomiques persiste cette année. Les sociétés de notre portefeuille ne se sont jamais aussi bien portées. A titre illustratif , une entreprise de notre portefeuille a vu la valeur de son action doubler depuis le début d'année alors que ses obligations restent très attractives. Par ailleurs, la dette émergente reste très corrélée à l'évolution des taux américains, or, les taux 3 et 5 ans ont bondi de manière spectaculaire ces dernières semaines. Quels sont les moteurs court terme des prix des obligations d'entreprises émergentes ? Les taux US, la notation et la macroéconomie. La micro ne vient qu'en dernier lieu dans l'environnement actuel, ce qui crée un décalage dont nous pouvons profiter.

Comment construisez-vous votre portefeuille ?

Nous continuons de privilégier les entreprises peu endettées mais aussi celles liées aux matières premières qui sont les rares gagnantes de ce contexte très particulier de stagflation qui inquiète tant. En plus d'être directement bénéficiaires de la hausse des prix, elles sont peu exposées à la conjoncture européenne qui est la zone la plus en risque. Les entreprises européennes du segment haut rendement sont endettées à hauteur de près de 6 fois leur Ebitda en moyenne contre 1,9 fois pour les émergents. Nous souhaitons profiter de cet avantage significatif car, n'oublions pas que le problème classique des entreprises est d'avoir trop de dette sur le bilan quand le cycle se retourne. Ce n'est justement pas le cas de l'univers d'investissement qui est le nôtre.

Rappelons que les obligations d'entreprises émergentes, en plus d'être moins endettées et d'être sectoriellement et géographiquement bien positionnées, ont l'avantage d'offrir des rendements en euros élevés (entre 7.5% et 12% selon les fonds aujourd'hui). Ceci constitue un niveau de protection important pour le capital des investisseurs car un niveau de rendement élevé est aussi une manière de protéger un portefeuille obligataire en cas de hausse des défauts.

Enfin, nous sommes positionnés sur des durations courtes (entre 2.5 et 3.5 selon les fonds). Cela permet aux investisseurs, non seulement d'être bien protégés dans un cycle de resserrement monétaire, mais aussi d'être investis sur une classe d'actifs leur offrant de la visibilité mathématique sur le risque de sensibilité aux taux d'intérêt. C'est moins évident pour d'autres classes d'actifs.

Les thèses d'investissements dans l'univers obligataire sont très différentes selon le segment retenu. Une obligation 10 ans avec 1% de rendement est évidemment bien plus risquée aujourd'hui vis-à-vis de la hausse des taux qu'une obligation 3 ans avec 7% de rendement, surtout si la société en question est peu endettée.

Propos recueillis par Pierre-Jean Lepagnot