Obligataire
EdR SICAV Corporate Hybrid Bonds
Pourquoi investir dans ce fonds ?
Convaincue que la dette hybride d’entreprises constituait une opportunité d’investissement que l’industrie de la gestion d’actifs n’avait pas encore pleinement saisie, la société de gestion Edmond de Rothschild Asset Management a lancé un fonds pur sur cette classe d’actifs dès décembre 2021. Une décision judicieuse puisque Edmond de Rothschild SICAV Corporate Hybrid Bonds vient de fêter ses 2 ans d’existence en franchissant le seuil des 300 millions d’euros d’encours. « Les obligations hybrides d’entreprises ne peuvent plus être ignorées par les investisseurs, dans la mesure où la taille de ce segment de marché dépasse aujourd’hui 200 milliards d’euros – ce qui équivaut à celui des obligations d’entreprises high yield européennes BB – et où ce type d’instruments représente 3 % des indices investment grade et 8 à 10 % des indices high yield, observe Alexander Eventon, l’un des gérants du fonds. Nous sommes d’ailleurs ravis de constater que ce type d’obligations est de plus en plus considéré par nos clients comme une brique à part entière dans le cadre de leur allocation obligataire, ce que reflète d’ailleurs la croissance des actifs que nous gérons ».
Les obligations hybrides d’entreprises sont des instruments subordonnés émis par des sociétés non financières, le plus souvent pour soutenir leurs notations de crédit, puisqu’elles sont considérées pour moitié comme des fonds propres et pour moitié comme de la dette (lire l’interview). L’objectif du fonds Edmond de Rothschild SICAV Corporate Hybrid Bonds consiste à capter le surplus de rendement qu’elles offrent en raison de leur subordination, sans prendre de risque de crédit supérieur, dans la mesure où elles sont émises par des entreprises de qualité, majoritairement notées investment grade. « Nous pensons que ces émetteurs de qualité supérieure ont un atout majeur, souligne Alexander Eventon. Ils sont capables de faire preuve de résilience dans plusieurs scénarios, notamment en cas de hausse des coûts de refinancement (taux plus élevés plus longtemps) ou de turbulences sur les marchés (atterrissage brutal) ».
Le processus de gestion
Le portefeuille, qui est géré de manière active et discrétionnaire, est investi majoritairement dans des titres de dette hybride d’entreprises de toutes zones géographiques. Pour l’heure, le gisement est essentiellement européen (y compris le Royaume-Uni). Néanmoins, le changement de méthodologie dans la comptabilisation des obligations hybrides récemment annoncé par l’agence de notation Moody’s pourrait à l’avenir inciter les émetteurs américains à recourir davantage à ce type d’instruments, puisqu’elles vont désormais être assimilées à des actions préférentielles.
La sélection des obligations en portefeuille répond à plusieurs logiques d’investissement : des investissements stratégiques, sur les émetteurs phares, l’idée étant d’arbitrer entre leurs différentes obligations hybrides, et donc entre les différentes dates de calls, pour optimiser le positionnement par rapport à la courbe des taux d’intérêt ; des investissements plus tactiques, opérés en fonction des flux de nouvelles des entreprises, qui sont facilités par la très grande réactivité de l’équipe de gestion ; et enfin des investissements découlant de l’analyse de l’univers réalisée grâce au modèle quantitatif développé en interne, qui classe les émissions en se basant sur différents critères tels que la taille et la notation de l’émetteur.
Pour construire le portefeuille, les deux gérants s’appuient sur 4 axes : l’exposition par émetteurs, par maturités, par secteurs et par notations. Le processus de gestion intègre également une dimension top down, notamment pour déterminer le niveau de sensibilité aux taux du portefeuille.
La société de gestion
Edmond de Rothschild Asset Management est un acteur européen de la gestion d’actifs qui s’illustre par son approche d’investissement fondée sur des convictions fortes. Il s’appuie sur des segments d’expertise reconnus, comme la gestion d’actions, le fixed income, l’allocation d’actifs, l’overlay, ou les actifs réels. Edmond de Rothschild Asset Management totalise 84 milliards d’euros d’encours sous gestion au 31 décembre 2022 et près de 700 collaborateurs, dont plus de 350 professionnels de l’investissement.
Les convictions de l’équipe de gestion
Le fonds est géré par deux gérants analystes dédiés, avec plus de 18 ans d’expérience en moyenne : Alexander Eventon et Marc Lacraz. Alexander Eventon est responsable investment grade et dette corporate hybride. Avant de rejoindre Edmond de Rothschild Asset Management, il a été fondateur et co-CIO de son propre fonds. Gérant principal, il a occupé différentes responsabilités au sein des équipes crédit et fixed income chez Oddo Meriten Asset Management, Lombard Odier et FFTW/BNP Paribas en Suisse, en France et au Royaume-Uni, où il gérait d’importants capitaux institutionnels, de family offices et des capitaux privés. Il est diplômé de l’Université de Bristol au Royaume-Uni et de l’Université de Grenoble en France. Marc Lacraz est gérant/analyste crédit investment grade. Il a rejoint le groupe Edmond de Rothschild en juin 2008 en tant qu’opérateur sur le marché obligataire au sein de la Banque Privée, fonction occupée pendant 4 ans, puis il a travaillé pendant 2 ans en tant que conseiller en investissement. Depuis janvier 2013, il est gérant/ analyste crédit sur les dettes d’entreprises investment grade. Marc Lacraz est diplômé de l’école de commerce EDHEC avec un Master en management.
Quelles sont les particularités des obligations hybrides d’entreprises ?
Ces obligations présentent différents avantages pour les émetteurs. Etant considérées pour moitié comme des fonds propres et pour moitié comme de la dette, elles sont souvent utilisées par les entreprises qui ont de gros besoins d’investissement (dans les secteurs des services aux collectivités, des télécommunications et de l’énergie notamment), et qui peuvent ainsi financer leur capex sans dégrader leur note de crédit. Par ailleurs, leur traitement fiscal est avantageux pour les émetteurs européens puisque le coupon versé est déductible, ce qui permet d’abaisser le coût du capital.
Ces obligations se distinguent par l’échéance finale, qui est très lointaine, avec une maturité perpétuelle ou supérieure à 50 ans lors de l’émission. Elles sont toutefois assorties d’une clause de remboursement anticipé, généralement au bout de 5 à 8 ans, la décision de remboursement étant laissée à la discrétion des émetteurs. Or ceux-ci ont tout intérêt à caller leurs obligations, car en cas de non-remboursement à la date fixée, ces dernières ne sont plus considérées à 50 % comme des capitaux propres dans le calcul des ratios de crédit.
Quelle est la configuration actuelle du fonds ?
Rappelons que l’objectif du fonds est d’être exposé à des émetteurs de qualité – le poids des émetteurs high yield ne peut excéder 10 % – tout en jouissant d’une grande flexibilité en termes de notation des émissions afin de profiter de la prime de subordination des obligations hybrides d’entreprises. Ainsi, le portefeuille compte entre 40 et 60 émetteurs, avec une notation moyenne s’établissant à BBB+. En ce qui concerne les émissions, deux tiers sont notés investment grade et un tiers high yield (la notation moyenne ressortant cette fois-ci à BBB−).
En termes de secteurs, nous sommes sous-pondérés sur les services publics pour des questions de valorisation et nous sommes surpondérés sur les télécommunications et l’énergie. La sensibilité crédit est faible puisqu’elle est inférieure à 3. Dans la mesure où il est actuellement plus rémunérateur de se positionner sur des calls courts, 50 % du portefeuille est remboursable avant fin 2025.
Le rendement à l’échéance à fin novembre 2023 est de l’ordre de 7,5 % (hors investissements dans l’immobilier).
Pour quelles raisons êtes-vous confiants dans le potentiel de performance de la classe d’actifs ?
En soi, la classe d’actifs offre un couple risque/rémunération attrayant, avec des niveaux de rendement équivalents à ceux du high yield pour un risque de crédit de niveau investment grade. Pourtant, on observe depuis 2022 une sous-performance du segment, qui s’explique par le fait que le marché évalue mal l’extension risk, c’est-à-dire le risque que l’obligation ne soit pas remboursée de manière anticipée à la date fixée par l’émetteur. En découle un écart de spread avec les obligations high yield BB qui ne nous semble pas justifié et qui devrait, de notre point de vue, se normaliser.
Table ronde
Où investir en 2024 ?
L’année 2023 a apporté son lot de mauvaises surprises et se termine sur fond de tensions…
PROPRIÉTÉS DU FONDS
Code ISIN : Part A - FR00140059A7
Forme juridique : Sicav de droit français
Société de gestion :
Edmond de Rothschild Asset Management
Gérants : Alexander Eventon & Marc Lacraz
Indicateur de référence : ICE BofA Global Hybrid Non-Financial 5% Constrained Corporate Index
Date de lancement : 09/12/2021
Encours sous gestion : 300 M EUR (au 06/12/2023)
Performance
Objectif de performance : L’objectif du compartiment consiste à surperformer son indice de référence, ICE BofA Global Hybrid Non-Financial 5 % Constrained Corporate Index.
Investisseurs
Profil investisseur : Part A-EUR : investisseurs particuliers
Durée de placement recommandée : >3 ans
Frais
Frais de gestion courants : Part A : 1,15 % max.
Frais de souscription : Part A : 1 % max.
Commission de surperformance : 15 % de la surperformance supérieure à l’indice de référence
Frais de rachat : Néant
Risques
2 sur une échelle de 1 à 7 (échelle de risque selon DIC PRIIPS – Document d’information clé)
Risque de perte en capital
Risque Taux
Risque de change (uniquement à des fins de couverture)
Risque de crédit
Règlement SFDR
Article 8
