Les récentes statistiques américaines donnent l’image d’une économie plus résiliente que prévu et d’une inflation persistante. Les marchés affichent des anticipations économiques différentes de celles de la Fed, comment cette divergence va-t-elle se résoudre ?

Il est vrai que l’économie américaine surprend, tant par la résilience de sa croissance que par la vigueur de son marché de l’emploi. L’inflation américaine reste certes élevée, puisqu’elle s’établit toujours à 6.4% (CPI US de janvier, en glissement annuel) mais elle décélère de manière continue depuis son pic de 9.5% atteint en juin 2022. Les marchés anticipent une baisse des taux de la Fed, de l’ordre de 30 à 40 bp, dès le second semestre 2023. Ce qui diverge du discours de la Fed. Ce sont la matérialisation ou non du risque baissier sur la croissance et une normalisation de l’inflation vers la cible de la Fed, qui réconcilieront la divergence de ces vues.

Le crédit connaît un net retour en grâce auprès des investisseurs, quels segments offrent les meilleures opportunités ?

Le Crédit Investment Grade Euro présente actuellement le meilleur rendement ajusté du risque. Nous avons une préférence pour les émetteurs financiers, plutôt que les émetteurs corporate. Ce choix s’explique d’abord par leurs valorisations, avec des primes de risque et de rendement plus attractives. Du côté de l’offre obligataire, ce sont les banques qui sont en avance sur les corporate pour leurs programmes d’émissions de 2023, elles devraient donc nécessiter moins de concession auprès des investisseurs dans les mois à venir. 

En termes d’analyse fondamentale, les marges d’intérêt des banques s’apprécient dans un environnement de remontée des taux. Les banques européennes restent bien capitalisées pour faire face à une contraction économique ainsi qu'à une hausse de leurs provisions de risques.

Quel est votre positionnement sur le marché des taux ?

Nous pensons que les marchés de taux intègrent déjà ce qu’il reste à attendre des banques centrales en matière de resserrement monétaire. Les marchés de taux européens anticipent désormais un taux terminal de la BCE vers 3.6% à la fin du 2e trimestre/début du 3e trimestre 2023, ce qui signifie qu’elle augmenterait encore ses taux directeurs de plus de 1% par rapport au niveau actuel. La BCE n’aura sans doute pas la capacité d’aller au-delà, puisque le risque de contraction économique deviendrait trop important. Elle n’aura probablement pas non plus la nécessité d’en faire plus, dans la mesure où la trajectoire baissière de l’inflation est amorcée, même s’il faudra encore être patient pour envisager une baisse marquée des pressions inflationnistes. Dans ce contexte, nous commençons à ajouter de la duration dans nos portefeuilles alors que nous étions jusqu’à présent toujours positionnés à la hausse des taux.