Les intervenants :

• Estelle Dolla, fondatrice et CEO, Private Corner
• Luc Maruenda, partner wealth solutions, Eurazeo
• Xavier Laurent, responsable multigestion et gestion pilotée, Federal Finance Gestion
• Stéphane Rudzinski, président, Rhétorès Finance

L’élargissement de l’offre du private equity à destination de la clientèle privée se fait dans un contexte d’interrogations sur la classe d’actifs en général, sur ses risques et sur une moindre attractivité en termes de rendement. Qu’en pensez-vous ?

Stéphane Rudzinski : Non seulement Rhétorès Finance distribue du private equity depuis quelques années, mais nous avons également ouvert notre capital à fonds de private equity en février 2022. Depuis que notre société est sous LBO, mes convictions sur la classe d’actifs se sont renforcées. Je suis désormais certain que les fonds de private equity, notamment dans le cas des LBO primaires, transforment en profondeur les sociétés dans lesquelles ils investissent. En moins de deux ans, Rhétorès n’est plus la même ! Tout a été analysé, de nouveaux process ont été mis en place, des reportings détaillés sont fournis régulièrement. La présence de cet actionnaire au conseil de surveillance nous challenge en permanence. Il y a désormais un véritable copilote à côté du management historique pour toutes les prises de décisions stratégiques. Et cela change tout dans la gestion d’une société d’avoir un actionnaire impliqué dans la gouvernance et qui favorise également le développement de l’actionnariat salarié. Alors, certes, les fonds de private equity peuvent connaître des échecs, mais globalement, ils ont plutôt du succès grâce à leur expérience et à la multitude d’opérations réalisées. Ils savent parfaitement bien activer tous les leviers pour faire accélérer la croissance. De plus, l’horizon d’un fonds de private equity n’est pas celui de la Bourse et de ses publications trimestrielles. Et cet horizon de temps crée beaucoup de valeur pour les investisseurs, comme je l’explique à mes clients. Peut-être en effet que le contexte de hausse des taux a un effet négatif sur les rendements, car les opérations de LBO représentent entre 60 et 70 % du marché du private equity. Mais cet impact est marginal au regard de la création de valeur.

Luc Maruenda : Pour compléter cette réponse, j’ajouterai qu’il y a une meilleure gouvernance dans les entreprises où de l’argent professionnel est investi, ce qui crée plus de valeur. Dans notre métier, il n’y a pas de market timing. Nous ne sommes pas immunisés contre les cycles économiques, mais nous avons un long historique sur le marché du private equity qui montre que nous avons toujours eu des rendements de quelques points supérieurs à la performance des marchés financiers. Et, selon moi, ce différentiel de performance est lié essentiellement à une meilleure gouvernance dans les sociétés qui ont des fonds de private equity au capital. En ce qui concerne une éventuelle baisse des rendements dans le contexte actuel, nous ne la constatons pas du tout ! Si les taux montent, une opération de buy out peut moins faire appel au levier de la dette, mais cela ne changera pas grand-chose pour le TRI.

Estelle Dolla : Ces craintes de baisse des rendements viennent sans doute d’une confusion qui est faite avec la rationalisation des multiples. En effet, nous sortons d’une ère durant laquelle une partie de la valeur était créée par l’appréciation des multiples. Les multiples ayant tendance à se rationaliser, certains estiment que les rendements vont baisser. Je n’y crois pas, je pense surtout que cela montre l’importance d’être très sélectifs sur la qualité des équipes auxquelles les investisseurs vont confier leur argent.

L’écosystème du private equity est très hétérogène : certaines équipes ont réussi à créer de la valeur par les multiples de valorisation, néanmoins, les acteurs historiques de la place, qui ont toujours réussi à délivrer des performances de premier plan, quels que soient les cycles économiques, savent créer de la valeur autrement que par les multiples. Et notamment grâce au modèle de gouvernance mis en place, plus resserré que ce que l’on peut observer sur les marchés cotés, et à une approche de croissance à la fois organique et externe. On revient donc aux fondamentaux ! Il ne faut pas faire de raccourci hâtif entre baisse des multiples et baisse des rendements. Il faut avoir conscience que toutes les équipes de gestion ne seront pas capables de délivrer les mêmes performances que par le passé. Les besoins de financement des entreprises sont bien là et les opportunités sont devant nous, j’en suis convaincue ! Les maîtres mots sont et resteront diversification et temps long, en étant vigilants quant à l’amélioration continue des modèles opérationnels et au danger des idéologies dominantes du moment, qui peuvent parfois donner le sentiment d’une certaine facilité.

Luc Maruenda : Les marchés financiers sont tellement volatils ! Dans les marchés cotés, le capital peut changer de main d’un acteur à l’autre, et avec 5 % du capital, il faut se déclarer actionnaire de référence alors que dans notre métier, nous sommes habitués à être majoritaires. Un fonds de private equity est là pour le long terme.

Xavier Laurent : Les craintes sont surtout liées à la raréfaction du financement. Nous le constatons sur les niveaux de levier que nous mettons dans les dossiers, mais le circuit de financement n’est pas complètement grippé. Nous ne sommes pas dans un contexte de crise des liquidités qui empêcherait le refinancement des sociétés en croissance. Fondamentalement, nous ne pouvons pas parler d’un marché qui purgerait une sorte de bulle. En revanche, il est clair que certains relais traditionnels sont un peu grippés, notamment la partie des introductions en Bourse, ce qui était un peu la finalité du private equity qui lançait la pépite sur le marché pour pouvoir récupérer une partie de sa mise. Cependant, cela n’est pas lié au contexte de hausse des taux, car le nombre d’introductions en Bourse est en baisse constante en Europe depuis des années, contrairement à ce que nous constatons sur d’autres places, aux Etats-Unis ou en Asie.

Par ailleurs, beaucoup d’acteurs sont arrivés un peu sur le tard sur cette classe d’actifs en essayant de profiter de l’argent à faible coût. Nous allons désormais pouvoir trier le bon grain de l’ivraie, identifier ceux qui ont une solide expérience, juger la qualité de ce qui est mis en œuvre pour atteindre les objectifs, maîtriser des métriques financières, coacher les dirigeants, etc. C’est sur ces points-là que va se faire la différence. Je pense que les meilleurs continueront à offrir des TRI assez élevés. En revanche, ceux qui sont arrivés un peu après, et pas forcément bien équipés – la qualité des équipes est primordiale en private equity –, vont sans doute connaître des difficultés.

De nouveaux acteurs sont donc apparus ces dernières années pour capter les flux importants qui se sont dirigés sur cette classe d’actifs ?

Xavier Laurent  : Je ne vais pas dire que c’est ce qui a dopé le marché, ce ne serait pas vrai, car une grosse partie des flux a été captée par les acteurs historiques. Cependant, il est vrai que certains petits acteurs se sont montrés opportunistes et se sont lancés dans un timing plus compliqué, plutôt sur la fin du cycle. Ces structures risquent d’être plus en difficulté comparativement à des acteurs ayant une longue expérience et des équipes de qualité.

Estelle Dolla : Il y a en effet de nouveaux acteurs, Private Corner en est le parfait exemple ! Nous nous sommes lancés en 2020 pour répondre à un besoin qui n’était pas satisfait sur le marché du private equity. Chez Private Corner, nous avons voulu faire parler deux mondes qui ne se parlaient pas : les sociétés de gestion spécialisées en capital-investissement et les clients privés par l’intermédiaire de leur conseiller. Nous sommes venus puiser ce qu’il y a de meilleur dans ces deux mondes : le besoin d’une solution digitale avec des standards institutionnels. Private Corner est pionnier sur ce marché. Aujourd’hui, il y a quelques autres acteurs, chacun a sa spécificité. En quelques chiffres, en trois ans, c’est 520 millions d’euros collectés, 30 fonds et 300 professionnels de la gestion de patrimoine qui nous font confiance. Et ce n’est qu’un début !

Stéphane Rudzinski : Dans le private equity, une société qui ne fait pas gagner de l’argent à ses investisseurs ne survit pas longtemps, car personne ne va lui confier de nouveau des capitaux à investir.

Luc Maruenda : Certes, mais dans le private equity, les morts sont lentes… Il faut attendre 5 ou 6 ans pour le vérifier, donc une équipe, même si elle n’est pas très bonne, qui a réussi à lever un fonds, peut faire des dégâts pendant longtemps.

En tant que fonds de private equity, comment Eurazeo a-t-il perçu l’arrivée de ces nouveaux concurrents ?

Luc Maruenda : Le marché est très concurrentiel, ce qui nous oblige à être encore plus attentifs. Cependant, les allocations au private equity des investisseurs, qu’ils soient institutionnels ou privés, sont tellement faibles en Europe qu’il y a de la place pour tout le monde. Plus d’offre génère plus de demande, j’en suis absolument convaincu. Peut-être que certains nouveaux acteurs font des pro- messes qu’ils ne pourront pas tenir… Globalement, rien que le fait de parler de cette classe d’actifs pour des clients privés est une bonne chose. Cela peut les amener à s’y intéresser progressivement : les clients fortunés se tournent vers leurs conseillers, certains contrats d’assurance en proposent. Plus on en parle, plus il y aura de demande.

Avez-vous constaté un ralentissement des flux du côté des investisseurs institutionnels qui s’étaient beaucoup intéressés à cette classe d’actifs durant la période de taux négatifs ?

Xavier Laurent : Les actifs liquides sont redevenus fondamentalement plus attractifs. En coût du capital, dans le cas des assureurs, pourquoi s’embêter à investir dans des actifs risqués peu liquides quand on a des obligations cotées (souveraines ou d’entreprises) à des rendements intéressants. Cela ne remet pas en cause l’exposition au private equity, mais il n’y a plus d’investissements additionnels et plutôt une volonté de limiter l’exposition. Certaines bornes mises en place par les comités d’investissement ont été atteintes. Quelques investisseurs vont sans doute, dans un contexte de hausse des taux, repenser leurs allocations stratégiques pour les 5 prochaines années. Des réflexions sont en cours sur les expositions aux différentes classes d’actifs, la façon de les aborder, les budgets de risques, etc. après une longue période durant laquelle tout le monde a baigné dans un océan de liquidités. Il faut donc retrouver des réflexes d’investissements plus fondamentaux et s’interroger sur ce à quoi on est prêt à renoncer pour une prime de liquidité. Ces réflexions sont valables aussi bien pour le private equity que pour la dette non cotée, qui a beaucoup bénéficié du report des classes d’actifs obligataires traditionnelles. La plupart des compagnies d’assurance marquent donc une pause, mais je ne pense pas que cela soit la fin de l’intérêt de ces acteurs pour le non coté.

Les investisseurs, institutionnels comme privés, sont dans une logique de temps long, de se donner le temps d’avoir des rendements compatibles avec la prise de risque. Au sein de la banque privée d’Arkéa, nous constatons par exemple que les entrepreneurs clients et prospects sont beaucoup plus sensibles à l’offre de private equity, car ces fonds acquièrent des participations capitalistiques dans l’univers des PME-ETI avec lequel ils ont une forte proximité. Ils sont donc plus attirés par le private equity que par la perspective que la performance du S&P 500 soit de 5 ou 10 % cette année. 

Cette notion de financement de l’économie réelle est-elle plus prégnante depuis la crise du Covid? Les clients privés sont-ils plus sensibles aux investissements de proximité? 

Xavier Laurent : L’incitation publique est forte. Les pouvoirs publics incitent les institutionnels à être plus proches du financement du terrain, en soutien de l’économie réelle et beaucoup plus dans le maillage territorial. Auparavant, leurs investissements étaient plus mondiaux que locaux. 

Stéphane Rudzinski : Les clients veulent vraiment donner du sens à leurs investissements, voir les reportings, comprendre dans quelles sociétés ils sont investis, comment elles se développent, etc. C’est désormais très important.

Estelle Dolla : Pour les clients privés, l’investissement dans un fonds de capitalinvestissement, qu’il s’agisse de private equity ou d’infrastructure, est beaucoup moins abstrait que le fait d’investir dans des actions cotées. L’accompagnement très opérationnel apporté par les fonds aux entreprises est essentiel dans leur processus de décarbonation notamment, ou encore pour les accompagner à intégrer l’IA dans leurs modèles opérationnels. Au-delà d’expliciter les chiffres, les reportings réguliers permettent d’expliquer et de démontrer la nécessité de l’intervention de chacun dans le financement de l’économie réelle pour traiter des défis qui sont aujourd’hui l’affaire de tous.

Stéphane Rudzinski : Et pour un conseiller, c’est beaucoup plus facile de parler de cas réels que d’un fonds large caps, dont le prix va évoluer en fonction de l’évolution des taux par exemple. Donc, il y a une vraie demande de la part des particuliers, et le fait que le private equity soit porteur de sens rend la distribution plus simple. Ce sont vraiment deux mondes qui se rencontrent et dont les intérêts sont liés.

Mais alors, comment expliquez-vous que le private equity représente moins de 1 % dans les allocations des clients privés français contre 20 % aux Etats-Unis?

Luc Maruenda : En effet, il y a un besoin important de formation des équipes de distribution et de pédagogie à destination des clients privés. Cela prend du temps, mais les résultats portent leurs fruits. Le taux de croissance des levées de fonds est important dans notre département de gestion privée d’une année sur l’autre. Et ce rythme de croissance ne faiblit pas. Un fonds de private equity est une liste de 15 ou 20 sociétés. Nos produits sont simples, nos reportings très transparents : nous indiquons dans quelles sociétés nous sommes investis et ce qu’elles font. Rien n’est caché. Les clients retrouvent souvent des noms de sociétés qu’ils connaissent dans leur vie quotidienne même si elles ne sont pas cotées. D’ailleurs la Bourse ne représente que 10 % de notre univers atteignable. Le marché du private equity est dix fois plus vaste qu’un marché coté. Le choix est large, il existe de nombreuses sociétés qui se portent bien dans tous les secteurs, des histoires, des réussites que les gens adorent.

Pour peu que le rendement soit acceptable, il y a une adhésion forte et une curiosité naturelle à l’égard des sociétés investies et de l’accompagnement que nous leur proposons. 

Stéphane Rudzinski : La plupart des réseaux de distribution ne maîtrisent pas encore correctement la classe d’actif et la présentent mal! Et si le taux d’exposition à la classe d’actifs est aussi faible, c’est parce que les clients ne la connaissent pas.

Xavier Laurent : Rappelons également que les clients privés vivent depuis 20 ans dans une bulle immobilière et que des flux ont abondé dans les OPCI, les SCPI, etc. Il pourrait aujourd’hui y avoir un phénomène de report. Ce serait même logique que les clients se tournent vers des actifs productifs, à savoir, le private equity, qui investit dans des entreprises qui créent de la croissance et de la valeur.

Estelle Dolla :  Le sujet est résolument culturel car, longtemps, on a insufflé dans les esprits que le private equity était une classe d’actifs sur laquelle on pouvait perdre beaucoup d’argent, en plus d’être peu accessible à des investisseurs privés, au lieu de faire preuve de pédagogie et de transparence. Le sujet s’est mieux diffusé aux Etats-Unis, un pays d’entrepreneurs, avec un régime de retraite qui contraint les gens à anticiper et à investir et pour rechercher de la performance sur le long terme. Dans toute bonne gestion de patrimoine, il devrait y avoir de la diversification et donc une poche de private equity. Si ce n’est pas le cas, cela prive les clients de toute la création de richesse faite en amont des marchés cotés.

Stéphane Rudzinski : Il faut préciser qu’il y a encore 5 ans, les offres de private equity étaient inexistantes en dehors des FCPI et des FIP. Chez Rhétorès, nous avons deux réseaux : la gestion de patrimoine pour des clients disposant de 100 000 à 3 M€ et la gestion fortune multi-family office pour des patrimoines allant de 3 à 25 M€. Il y a 5 ans encore, je n’avais accès à aucune offre pour concurrencer les banques privées traditionnelles alors que je voyais la pertinence de la classe d’actifs pour mes clients dès qu’ils pourraient avoir accès à de vrais fonds de private equity. Par chance, un acteur comme Altaroc est arrivé sur ce marché avec une offre puissante et beaucoup de marketing. Et tous les distributeurs en ont profité. Cette nouvelle offre a été un tournant car, auparavant, il y avait beaucoup moins de communication et de formation pour les conseillers. Donc l’exposition au private equity reste encore faible en raison d’une offre longtemps insuffisante. L’enrichissement de l’offre va créer la demande chez les clients. 

Les flux en provenance des investisseurs institutionnels étant déjà importants, pourquoi les fonds de private equity ont-ils décidé d’ouvrir leur offre à la clientèle privée? 

Luc Maruenda : Pour Eurazeo, déjà bien ancré auprès de la clientèle institutionnelle, développer une offre pour la gestion privée a beaucoup de sens. En effet, nous constatons une tendance croissante, d’une année sur l’autre, de la demande des clients pour cette classe d’actifs. Ces deux typologies de clientèle n’ont pas les mêmes rythmes d’investissement. Cela nous permet donc de sécuriser des flux réguliers de capitaux pour nos équipes d’investissements. Aujourd’hui, les investisseurs institutionnels ralentissent le rythme après des années de forte allocation. Avec la baisse des marchés en 2022, le poids de la classe d’actifs dans les allocations est devenu trop important, donc certains institutionnels vont faire une pause. En revanche, la demande des clients privés reste forte.

Pour une société de gestion qui a besoin de lever des fonds régulièrement, c’est très utile d’avoir des clients institutionnels et privés, car ils n’ont pas les mêmes besoins au même moment. Ensuite, toute la complexité consiste à créer des produits parallèles incluant tout notre savoir-faire et répondant à des exigences réglementaires différentes. C’est, pour nous, très intéressant sur le long terme. La clientèle privée représente déjà chez Eurazeo 3,7 Md€ sur les 25 Md€ d’actifs gérés pour compte de tiers auxquels s’ajoutent 10 Md€ de fonds propres. En tant que fonds d’investissement, nous souhaitons sécuriser les apports de capitaux et avoir de la collecte régulière. 

Stéphane Rudzinski : Le besoin de sécuriser l’apport de capitaux est certes important, mais il faut aussi rappeler que les niveaux de frais ne sont pas les mêmes pour les institutionnels que pour les clients privés. La démocratisation de l’offre permet aussi de récupérer une partie de la marge cédée aux institutionnels tout en étant très attractive pour la clientèle privée. 

Luc Maruenda : Je ne suis pas d’accord avec ce dernier argument. Chez Eurazeo, les fonds en gestion privée affichent des frais plus élevés que pour les institutionnels, mais il ne faut pas oublier que nous rétrocédons une partie des frais à la distribution. Nous faisons le calcul tous les ans et, au final, il n’y a pas de différence entre ces deux typologies de clients pour les sociétés de gestion. 

Estelle Dolla : Private Corner, qui est dans le top 10 des investisseurs dans certains fonds (exemple Committed Advisor ou Mérieux), accède à des conditions de frais équivalentes à celles des investisseurs institutionnels. Le montant significatif que nous sommes aujourd’hui en mesure d’engager par fonds nous permet d’obtenir, au-delà des frais compétitifs, un engagement spécifique des équipes de gestion afin qu’elles s’impliquent à nos côtés dans la relation et l’accompagnement de nos partenaires distributeurs.

Stéphane Rudzinski : Les frais prélevés sur les fonds de private equity me semblent toutefois justifiés. A ce stade du développement de la classe d’actifs, le temps pris pour former les équipes, les clients et faire le suivi est colossal pour un distributeur. Le travail est deux à trois fois plus important que sur un fonds coté. Il est donc normal qu’il soit correctement rémunéré.

Xavier Laurent : Je partage l’idée sur la valeur et ce qu’elle recouvre en termes de tarification. Il me semble que la démocratisation va passer par plus de transparence au niveau des frais et de l’alignement. Il n’y a pas eu dans le non coté le même choc sur les frais que pour les fonds cotés avec le développement des ETF. Mais cela finira par arriver, car un des principaux acteurs de la gestion passive a déjà une offre à destination du retail et va essayer de casser les prix. Ces acteurs très disruptifs, encore peu présents sur le marché européen du private equity, vont vouloir casser les codes avec une offre moins chère, jouer sur la rentabilité marginale et se tailler des parts de marché en Europe. Pour une grande partie des acteurs qui, jusqu’à présent, voulaient se faire une place sur le marché de la distribution intermédiée et améliorer ainsi leurs marges, cela va changer pas mal de choses.

Luc Maruenda : Par ailleurs, la Commission européenne travaille également sur la notion de fair value au niveau des frais, ce qui va forcément les tirer vers le bas. France Assureurs a également lancé une grille de tarification en fonction du risque des fonds. Nous commençons à discuter de ces sujets avec grands clients assureurs-distributeurs. Nous évoluons dans un univers très concurrentiel, donc nous devons nous préparer à l’arrivée de grands gérants internationaux, souvent américains, qui gèrent des dizaines de milliards et passent par le Luxembourg pour venir en France avec la réglementation ELTIF. 

L’absence de liquidité est souvent un des freins mentionnés par le retail pour cette classe d’actifs. L’évolution de l’offre permet-elle de lever en partie ce frein?

Xavier Laurent : La liquidité est toujours mentionnée, mais c’est un faux problème quand on aligne le temps long avec la performance et que l’on s’extrait de la volatilité du quotidien que les particuliers ont du mal à gérer. Les gérants privés ont toujours beaucoup de mal à accompagner les clients fortunés lorsque les marchés baissent de 20 %. Sur un horizon de long terme l’investissement, bien que corrélé au cycle économique, est concentré sur des sociétés qui vont performer. Il peut y avoir des trous d’air, mais à un horizon de 7, 8 ou 10 ans, le rendement actualisé sera de 10 ou 12 %, soit une prime de 3 à 4 % par rapport aux actifs liquides. Il y a un travail de pédagogie à faire pour expliquer aux clients que ce n’est pas parce que l’épargne n’est pas disponible qu’il n’y a pas de performance. Au contraire, ils devraient consacrer une partie de leurs investissements à ces actifs, de façon structurelle, pour leur retraite et la transmission. Avec le private equity, les clients privés visualisent mieux la réalité de leurs investissements contrairement à une exposition à des indices actions ou à des obligations.

Luc Maruenda : Tout passe par l’éducation financière. Si un particulier achète un bien immobilier, il sait très bien qu’il ne va pas le vendre du jour au lendemain. La vente pourra d’ailleurs être plus ou moins difficile en fonction du contexte. Il faut être transparent : nous ne serons pas capables d’offrir la même liquidité que pour les actifs cotés. En revanche, la technologie nous permet désormais de mettre en place des plateformes secondaires d’échange ou de vente de parts. A quel prix? C’est une question d’offre et de demande, et si un investisseur veut céder rapidement un portefeuille qui n’est pas de très bonne qualité, la transaction se fera forcément avec une décote. C’est le rôle des réseaux de distribution et des CGP de bien expliquer aux clients qu’il s’agit d’un placement de diversification patrimoniale et s’assurer qu’ils sont à l’aise avec l’horizon de placement.

Le développement d’une offre sous forme d’UC dont la liquidité est assurée par les assureurs répond-il aux attentes de la clientèle privée?

Xavier Laurent : L’absence d’offre de private equity dans les contrats d’assurance-vie a été un des freins à son développement puisque l’assurancevie est le principal véhicule de collecte d’épargne auprès des particuliers. Les FIP et les FCPI étaient l’essentiel de l’offre destinée au retail, mais plutôt via des comptes-titres et relativement peu en assurance-vie et comme produits de défiscalisation. Les unités de compte vont permettre l’accès du retail à des fonds de private equity pour des montants de souscription plus faibles. En direct, le seuil d’accès minimum est de 100000 € mais il commence à être abaissé et, dans l’assurance-vie, c’est à partir de 100 euros.

Estelle Dolla : Selon nous, le modèle de l’assurance-vie luxembourgeoise est une enveloppe tout à fait adaptée pour loger les parts de fonds et est de plus en plus plébiscitée par nos partenaires pour leurs clients, qui peuvent désormais accéder sur les contrats à des stratégies institutionnelles pour des montants beaucoup plus faibles. Chez Private Corner, notre volonté est d’ouvrir l’accès aux actifs non cotés à la clientèle privée selon les standards institutionnels. Le modèle de l’assurance-vie française ne permet pas cet effet miroir et est selon nous beaucoup trop destructeur de valeur en raison du niveau de frais attaché à l’enveloppe (frais d’entrée, de gestion, d’arbitrage, de sortie anticipée et parfois même de gestion pilotée), d’un déploiement immédiat et donc de l’extinction de certains moteurs de performance.  Les moyens d’accéder au non coté sont nombreux aujourd’hui; on aurait également pu faire référence aux plateformes de crowdfunding. Finalement, le plus important avant toute décision d’investissement, c’est d’être accompagné par un gestionnaire de patrimoine ou de fortune et prendre le temps d’analyser les différentes offres proposées par des professionnels du capital-investissement ou encore par des acteurs plus opportunistes qui veulent profiter de l’attrait nouveau pour la classe d’actifs.

Stéphane Rudzinski : La différence entre un FPCR dans l’assurance-vie et un FPCI à 100 000 € se situe au niveau du TRI qui va être dégradé de 4 ou 5 points. Si un fonds de private equity génère un rendement moyen autour de 12 %, celui d’un FCPR est plutôt de 7 ou 8 %. Quant à la liquidité assurée dans les contrats d’assurance, attendons de voir, car c’est un argument qui a déjà été utilisé pour vendre des SCPI! Je ne suis pas sûr que ce soit judicieux de la proposer.

Estelle Dolla : En effet, je pense qu’il ne faut pas travestir les moteurs historiques de performance de la classe d’actifs.

Xavier Laurent : Il vaut mieux que les clients adhèrent aux principes et comprennent les mécanismes et la façon dont ils vont être rémunérés. La pédagogie autour du principe de rémunération au fil de l’eau, avec des tombées progressives et des remboursements des investissements sous-jacents, ne s’est pas encore bien diffusée dans les réseaux de distribution. Une fois que le mécanisme de fonctionnement du private equity sera bien acquis, il deviendra un investissement plus structurel.

La liquidité ne doit pas être l’argument mis en avant pour proposer du private equity sous forme d’UC. Les assureurs n’ont pas d’autre choix que de la garantir car elle fait partie de leurs obligations contractuelles mais, fondamentalement, il ne faut pas expliquer aux clients qu’ils vont pouvoir sortir comme ils le souhaitent, car ce n’est pas la vocation du sous-jacent. Ils doivent respecter la durée de placement ou en sortir, mais avec des décotes. Ce qui enlève tout l’intérêt du placement. 

Luc Maruenda : Depuis 1999, les clients font souvent un amalgame entre private equity, capital risque et défiscalisation. C’est une idée fausse à laquelle il faut mettre un terme. Le public ne doit pas continuer à penser que le private equity investit uniquement dans des start-up mais dans des sociétés connues, en croissance, ayant déjà une certaine taille et, surtout, toutes rentables. C’est ce que font 70 % des acteurs du marché à travers des fonds qui génèrent des performances régulières. Dans l’assurance-vie, il existe toute une gradation de liquidité offerte par les assureurs en fonction des contrats. En général, les fonds prévoient, dans leurs règlements, plusieurs cas de force majeure (chômage, invalidité, décès…) pour lesquels la liquidité n’est pas un sujet. Mais pour les clients qui veulent faire des arbitrages, il faut que les assureurs mettent en place des limites et prévoient des pénalités. Le métier d’un assureur n’est pas d’assurer la liquidité de produits investis dans des sous-jacents qui ne sont pas liquides.

La refonte du label Eltif permet-elle un meilleur accès au private equity?

Luc Maruenda : Le format Eltif relève plus de la réglementation, pour s’assurer que les fonds sont sérieux. Un passeport délivré par les autorités réglementaires de chaque pays permet une distribution paneuropéenne des fonds de private equity, ce qui n’était pas encore possible, à quelques exceptions près.

Estelle Dolla :  Eltif 2.0 permet aussi d’abaisser les seuils d’accessibilité en dessous de 100000 €, avec des structures de frais plus compétitives moyennant des durées d’investissement plus courtes et un déploiement plus rapide.

Xavier Laurent : Eltif 2.0 concerne les niveaux de seuil mais aussi de concentration, avec des cas de fonds pour lesquels une forte concentration est autorisée par rapport à la version 1 d’Eltif. Il s’agit de créer une homogénéisation des conditions de fonctionnement des produits au sein de l’Union européenne afin de permettre une plus grande comparabilité et faciliter les débouchés des acteurs en dehors de leur marché domestique. Au passage, cela facilite la distribution auprès du retail, même si ça n’a pas été conçu pour ça. 

Luc Maruenda : Le marché va rester scindé en deux segments : d’un côté, un nombre restreint de clients fortunés capable d’investir au moins 100000 € et, d’un autre côté, une multitude de clients pouvant investir quelques centaines ou milliers d’euros en assurance-vie. Pour ces derniers, les véhicules sont forcément différents, on appelle l’argent tout de suite. On ne peut pas se permettre de travailler par engagement sur des véhicules comptant 10000 clients avec un ticket moyen de 15000 € même s’il est possible d’automatiser les prélèvements. Même les grands acteurs américains qui lancent des fonds Eltif pour capter le retail mettent des seuils à 25000 €. Les TRI ne peuvent donc pas être répliqués sur des véhicules qui comptent beaucoup d’investisseurs.

Les portefeuilles proposés à la clientèle privée sont-ils aussi qualitatifs que les fonds à destination des investisseurs institutionnels? Ou bien a-t-on conçu des fonds de private equity spécifiques pour le retail?

Luc Maruenda : Chez Eurazeo, les portefeuilles sont les mêmes!

Xavier Laurent : Certains petits acteurs qui ont voulu se développer auprès du retail, à travers des fonds de fonds, ont privilégié des structures moins lisibles en termes de frais, mais les sous-jacents sont les mêmes. Dans le cas du produit que nous avons conçu chez Federal Finance Gestion, nous avons réfléchi au niveau de frais pour affecter le moins possible le TRI, l’objectif n’étant pas d’embarquer les clients sur les actifs privés en leur expliquant qu’ils allaient payer plus de frais, attendre plus longtemps que la performance se matérialise et ne pas avoir de liquidité. Nous avons travaillé sur une offre de fonds de fonds leur permettant de profiter des mêmes investissements que ceux réalisés par l’assureur et nous avons mélangé de la dette et des actions non cotées tout en abaissant les coûts.

Il faut réfléchir à la meilleure façon de simplifier la vie des particuliers dans un environnement en ébullition, face à l’arrivée de nouveaux acteurs dont les offres ne sont pas toujours compréhensibles. Le fonds de fonds peut être un moyen de démocratisation de l’offre à condition que ce ne soit pas un empilage de frais, mais au contraire qu’il permette de contrôler ces frais.

Luc Maruenda : Eurazeo a lancé, il y a cinq ans, un fonds evergreen (perpétuel) qui donne accès à des moyennes et grandes sociétés européennes et mixe de la dette privée et du fonds de fonds à travers le marché secondaire. C’est un produit intéressant, avec une valeur liquidative hebdomadaire, semi-liquide, car il offre des fenêtres de liquidité trimestrielles et génère de la performance. La performance annuelle de ce fonds, dont l’encours s’élève à 1,5 Md€, est de l’ordre de 7 à 8 %. Nous avons essayé de concevoir un produit simple à comprendre pour le client et rassurant sur le plan de la gestion. Dans un reporting, nous sommes capables de montrer les cinq plus belles participations, les cinq derniers deals en dette privée, les cinq derniers deals en secondaire, les plus belles sorties réalisées sur la période. Tout cela représente plusieurs milliards d’euros investis par le groupe, dont 1,5Md € provenant de clients privés satisfaits d’y contribuer. Cette nouveauté a très bien fonctionné et devrait être déclinée en Europe dans les années à venir.

Stéphane Rudzinski : Certains de mes clients étaient frustrés de ne pas avoir accès aux offres dont le seuil est de 100000  €. Ils sont désormais satisfaits de pouvoir y accéder via des FPCR à partir de 5000 ou 10000 €.

Estelle Dolla : Les clients veulent avoir accès à une offre élargie, aussi bien des briques pures qui soient le plus possible proches de l’offre institutionnelle que des produits adaptés.

L’offre en private equity a-t-elle évolué vers des thématiques en particulier, comme la tech ou la santé?

Xavier Laurent : L’univers de la tech a toujours été un vivier important pour les fonds de private equity. C’est toujours un gisement de sociétés en croissance. En revanche, nous avons vu émerger le thème du financement de la réindustrialisation, qui va bien au-delà du concept marketing. Cela va permettre à des industriels qui ne produisaient plus en France de relocaliser tout ou partie de leur chaîne de valeur. C’est un thème porteur et intéressant à privilégier à travers le private equity. Il n’y a pas vraiment de fonds dédiés à cette thématique mais dans certains, les sous-jacents y sont bien exposés.

Estelle Dolla : Ce thème de la réindustrialisation est l’essence même de ces équipes qui accompagnent les entrepreneurs depuis des décennies. Le thème reflète ce que nous vivons au quotidien, la nécessité de relocaliser des usines, les sujets de souveraineté énergétique, la santé, l’agroalimentaire. Les fonds aident les entreprises à construire le monde de demain. Comment construire une exposition au private equity? Fautil privilégier certaines stratégies, certains secteurs?

Stéphane Rudzinski : Chez Rhétorès, voilà comment nous construisons le portefeuille. Dans la poche private equity, nous allons loger d’abord des fonds de fonds en cœur d’allocation pour avoir une bonne diversification. Ces produits sont exposés à 5 ou 6 fonds, ce qui représente environ 200 participations, plutôt en capital développement ou growth equity (un segment qui représente entre 20 et 35 % des engagements des fonds). Il y a aussi une majorité de fonds de LBO, parce que c’est ce qu’il y a de moins risqué, le taux de défaut étant inférieur à 1 sur 10. Autour de ce cœur de portefeuille, nous allons sélectionner des briques plus spécifiques, sur du LBO primaire, du secondaire. Par ailleurs, la construction d’un portefeuille de private equity relève de l’ingénierie patrimoniale. Un fonds de private equity peut être souscrit en direct, dans le cadre d’un contrat d’assurance-vie, d’un PER, d’une SCI. Le travail d’ingénierie va permettre de générer des économies fiscales importantes. Il faut donc avoir une bonne structuration de l’investissement et une bonne maîtrise du portefeuille créé.

Luc Maruenda : Ce qui vient d’être dit confirme bien que le private equity est une classe d’actifs qui doit être être proposée par des conseillers.

Estelle Dolla : Ne jamais mettre tous ses œufs dans le même panier et avoir une approche diversifiée dans la construction de son portefeuille non coté. De façon générale, le recours à un CGP est indispensable pour avoir une approche pérenne de la gestion de son patrimoine, au-delà même des spécificités du non coté. Nous sommes tous essentiels et complémentaires dans la chaîne de valeur, dans l’intérêt du client final. La majeure partie des clients est loin d’avoir la culture financière et fiscale nécessaire pour gérer son épargne.

Luc Maruenda : Chez Eurazeo, nous avons identifié 4 grands secteurs – la tech digitale, la santé, la consommation et les services financiers – dans lesquels la plupart de nos stratégies vont investir. Nous voyons émerger, de façon transversale, une nouvelle offre de fonds à impact. Toutes les sociétés de gestion n’en sont pas au même stade de développement de l’offre et la réglementation n’est pas encore très stable, mais l’Europe va être fer de lance sur le sujet. Contrairement aux acteurs américains, nous considérons que cela ouvre des opportunités d’investissement fantastiques auxquelles les investisseurs institutionnels vont s’intéresser dans les prochaines années.

Xavier Laurent : L’impact est plus mesurable dans le non coté car nous avons accès directement à la donnée. De plus, le coaching apporté aux dirigeants pour atteindre leurs objectifs va dans ce sens.

Estelle Dolla : Les équipes de gestion encouragent les entrepreneurs à suivre les critères extra-financiers clairement identifiés comme des leviers de création de performance et de valeur.

Xavier Laurent : Les clients sont sensibles à cette notion d’impact et apprécient d’être investis dans des sociétés qui créent des emplois ou permettent des économies d’énergies. La gouvernance n’est pas un sujet puisqu’elle fait partie du mode de fonctionnement entre les fonds et les sociétés. En revanche, sur les aspects sociaux et environnementaux, la mesurabilité est plus fiable que ce que l’on trouve dans le coté aujourd’hui. 

Stéphane Rudzinski : Pour l’instant, il y a très peu d’offres de fonds de private equity à impact mais l’attrait des clients va être très fort.